投资：一部历史Investment A History 诺顿·雷默 张田 舒林

投资：一部历史Investment A History 诺顿·雷默 张田 舒林

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1 r  i4 }$ A) j: h3 u　　全方位、立体解读世界四千多年的投资历史
　　美国*古老基金大鳄前首席投资官诺顿?雷默联合哈佛大学多位学者耗费五年著写， 以前所未有的独特视角分析投资行业的变迁，以及近代金融体系怎样造就新的富豪阶层。古老的投资智慧、群体性癫狂、臭名昭著的欺诈、人性的善与恶、监管的反思、理论的进步、人类文明的发展……在书中一一展现。投资，一直贯穿在人类的历史当中。本书穿越恢宏的投资历史, 探寻人类发展的核心推动力。
　　★提高我们对经济的分析、对政策的判断、对人性的理解和对投资的把控在资本市场，历史往往惊人的相似；即使是经验丰富的投资者，在其投资生涯中也不能保证做出的重大决策都是正确的。如何克服人性的贪婪，更全面地理解人类的动机与行为？如何防范致命的金融风险？如何避免被欺诈？是否能跟上社会发展的步伐，能否在当下把握住投资的机遇？要管理好自己的财富，提高你对经济的分析、对政策的判断、对人性的理解和对投资的把控，亟须了解投资的历史，因此不可不读这本书。
　　内容简介
　　投资——投入资本从而获得收益，关系到个人、家庭、公司，甚至整个国家的繁荣，投资在人类的历史长河中生生不息。然而，直至16世纪，投资一直都是精英阶层的特权。投资走向大众背后的故事与历史上的一些史诗性事件紧密相关。这些故事富于启示，对希望在这个时代做出明智决策的专业投资人士和普通投资者具有启迪意义。
6 q" T( q! @8 L; b　　书中讲述了有趣的投资发展史，向现代投资者展示了投资的双面性：一方面能带来契机，另一方面也让人们面临艰巨的挑战。在投资民主化进程中，养老金诞生，投资载体和技术不断完善，监管改革不断深化，政府经济政策逐步调整优化，而且投资理论日益发展丰富，各类新型投资结构也进入人们的视野。诺顿?雷默和杰西?唐宁在书中阐述了这些演变，生动刻画出低成本指数基金、交易型开放式指数基金与高費用对冲基金、私募股权投资基金之间的对抗。
1 S* L( s, n1 d( t　　雷默和唐宁利用本书阐述投资的发展历史及其风险，以期让读者更好地理解投资对个人与社会的影响，最终促成社会形成公平竞争的环境。
　　作者简介
　　诺顿·雷默（Norton Reamer）：普特南投资管理公司（Putnam Investments）首席投资官兼首席执行官。他创建了联合资产管理公司（United Asset Management），有20年的运作管理经验。2003年，他又创建了资产管理融资公司（Asset Management Finance），带领公司发展。如今，每家公司在投资策略与组织结构方面都是业内领先者。
- i! R. F/ S. ?. }　　杰西·唐宁（Jesse Downing）：哈佛大学经济学和数学专业毕业生。他目前就职于波士顿的一家投资管理公司。
　　精彩书评
3 H7 [' ~# |4 _3 [　　“在古代，穷人帮富人照管资产；在现代则恰恰相反。”本书描述了投资行业的变迁，以及近代金融体系怎样造就了一个新的富豪阶层。
# e0 s% b2 G2 n　　目录
0 ~) L0 s2 ~, A+ F( n　　引言 投资挑战
5 t5 B8 [$ K6 |1 \　　投资的四项原则
3 A( k, [1 b! _& b% |  P& f　　本书的结构框架
9 b8 x0 d: W( W- J8 A6 O　　第一章 权力精英的特权
　　农业用地和所有权
4 d9 I9 o7 c+ ~8 {! t　　贷款和利息
* e' A& a) F5 O8 T  @! P　　高利贷
0 C! R7 i+ ^+ G& q5 g5 y8 U: X5 N　　贸易与商业
　　早期集体投资
　　信托与慈善事业
5 s- z/ Z- R) ~+ ?/ i　　小结
　　第二章 投资民主化——股份制公司、工业革命和公共市场
5 n' w' X5 r# i0 K0 [4 j) V　　现代企业组织形式的出现
　　工业革命
　　公共市场的出现
) ?( _. ]. t* Y  \　　小结
　　第三章 退休及养老金
　　关于退休和救济的早期尝试
$ ^8 E4 N+ N: Y2 F　　18世纪至19世纪的活动
6 O% T3 m4 ]* q  _　　人口结构变化
　　渡过难关：经济大萧条时期的养老储蓄
　　联邦养老计划：社会保障的出现
( m3 j& g4 e) X. ~　　企业管理退休金的缺陷及新法规的确立
$ U* h( K1 U% \; k. q　　利用房屋净值充当退休资产
　　加强退休规划
8 S7 P% X! h0 H* k! u/ D- j　　小结
& x9 o2 [: }" }1 M0 _: x　　第四章 新客户与新投资方式
4 S6 X: L5 _/ j5 `7 v& S3 S) L' i　　新客户
　　新的投资方式
　　大萧条和开放式共同基金的出现
　　小结
% ]3 b. r7 ?. w1 R　　第五章 欺诈、市场操纵与内幕交易
4 H9 c7 ?( |6 N1 Z* D7 U　　欺诈
1 P6 x# F; P3 t　　剑走偏锋：交易欺诈
　　市场操纵
　　内幕交易
　　小结
　　第六章 周期性危机的管理进步
- @" b4 _7 X" H, E- x9 Q2 N2 J+ u9 w　　股票市场崩溃与“大萧条”
0 r8 Z$ u1 O& Y- D　　股市大崩盘与大萧条之间的联系
4 g1 ~: m) o. y  g( `( L　　大衰退
　　金融与实体经济的交互关系
; r5 ^& h* ~  H0 O* X　　经济复苏
3 X! F" f# x1 q. q/ O　　小结
　　第七章 投资理论的出现
　　第一个抽屉：资产定价
　　第二个抽屉：风险
　　第三个抽屉：专业投资者的业绩
% `9 s6 c- o6 A! |  _( J　　小结
% p3 s* W8 G) z: N( f) O- z　　第八章 新的更多投资形式
　　另类投资：对冲基金、私募股权和风险投资
　　对冲基金
- C( d; r. k8 z# }. ~　　私募股权、风险投资和其他另类投资
　　指数基金和交易所交易基金
　　小结
9 p. Q  z' g, o" u/ }1 d　　第九章 创新与新精英阶层的产生
; n0 A! l1 s( g! t0 P# [* Z' D　　独立精神和企业家精神：环境、动机和行为
　　创新投资和另类投资的兴起
　　独立成为主流
　　薪酬结构及其细微差别
$ Y0 d3 ?7 O* e0 @0 ?5 p　　小结
　　结论 21世纪的投资
: V  m! N* I" o' e: T% b　　投资与社会变革
　　基本问题与机遇
8 Z& d) `" y2 Q7 C　　投资的四项原则
　　注释
　　参考文献
& B- M9 O3 i; h7 t1 y　　致谢
　　收起全部↑
　　精彩书摘
　　本书的结构框架
% T- F0 i8 E5 i  A3 m7 p　　本书的结构安排兼顾了年代顺序和主题。全书始于对古代投资的描述和叙述, 然后延续至当前的发展。然而, 关于历史发展的内容主要围绕投资民主化这一中心主题展开。在1600 年至1900 年这个跨度为300 年的时期, 投资从一种完全造福于权力精英阶层的活动演变为囊括并符合商人、企业主、实业家和生意人等中产阶级利益的活动。
  r3 A! A4 W. F& B' F9 `, w　　为了理解投资民主化的历史意义, 必须通晓投资活动在其他时代和文明中是如何发展和进行的。在古代文明中, 农业土地是财富和投资的基础。而且, 只有权力精英阶层, 也就是那些坐拥政府、教会、贵族或军队领导人财富和地位的人士, 才能成为土地所有者或投资人士。平民百姓几乎没有任何财富积累。
　　第一章探讨了支撑全球贸易和商务发端的投资结构。虽然那个时代的投资还处于*初发展阶段, 但是我们仍然能瞥见美索不达米亚、埃及、希腊、罗马和亚洲古代文明的金融成熟度。从中, 我们发现了抵押贷款、不同保险类型、投资合作有限责任概念以及利润共享制度等案例。投资发展史同样与计息贷款的发展进程交织在一起, 并且不同的宗教和文化对于高利贷概念所持的态度对许多投资和贷款结构造成了影响。
　　第二章通过回顾引发投资参与者及投资活动巨大变革的三大发展, 即股份制公司的建立、工业革命和公共市场的出现, 叙述了现代意义上的投资发展历史。这些发展催生了一批能够取得盈余的中产阶级, 并为他们提供了投资新积累财富的途径。投资和财富积累活动在历史上第一次走到了非权力精英阶层的个体身边。这些非精英投资个体的地位升迁还带来了另一项前所未有的发展, 即退休及其养老金概念的出现。
　　第三章追溯了上述事物的出现过程, 并探讨了退休融资在世界范围内产生*大投资资本聚集的方式。对于退休融资的关注极大地改变了我们身处的机构及其所采用的投资工具, 同时也改变了那些参与管理养老资源和资金的个体。退休融资作为主要投资目标的理念对我们的社会产生了重要影响, 比如养老基金和固定缴款养老金计划出现了增长, 并且这些概念和工具持续发展演变至今。
3 S! X" G1 X" b9 O　　第四章继续讲述这段投资发展史, 并探讨了19 ~20 世纪激增出现的新客户和新投资形式。虽然个体是*重要的新客户类型, 但是捐赠基金、基金会和主权财富基金等其他委托方已经在投资领域颇具影响力。在这些新客户需求的带动下, 产生了如今被视为基本投资(人寿保险、储蓄账户、独立账户和共同基金) 的样式。
　　第五章从按年代叙述的方式转为按下列主题展开叙述: 欺诈、市场操纵和内幕交易的发展史。尽管关于渎职行为的案例获得了过多的关注, 但实际上它们在投资发展史上仅扮演了有限的角色。此外, 当代的许多监管框架都是基于应对这些事件建立起来的, 因而认识上述事件的起源非常重要。举例来讲, 曾经被视为那些特权富裕人士所独享的内幕交易, 直到近年来才下令禁止。市场操纵曾经也很猖獗, 而那些拥有足够权势的人能够干预市场走向, 使其符合自身利益。通过这些案例, 我们展示了政府、监管机构和公众是如何逐渐认识并应对这些公平性问题的。目前, 主要市场上的操纵行为不那么明目张胆了, 并且通常需要一批市场参与者相互勾结。监管方面的进步给予了投资者更多的信心, 使其可以参与到更为民主和公平的市场交易中。
7 O+ |  G' Q# q5 H3 s* a" m( E$ r: e' H　　第六章和第七章深入探究了当代经济学和投资理论。第六章探析了约翰?梅纳德?凯恩斯(John Maynard Keynes)、米尔顿?弗里德曼(Milton Friedman) 和本?伯南克(Ben Bernanke) 等主要经济学家的著作。第六章指出, 这些经济学家增强了我们驾驭经济、提高全人类福祉的能力, 一定程度上减少了周期性危机带来的破坏性影响。但是, 我们还未完全摆脱那些无益的、仍能引发危机的循环行为模式, 比如过度自信和风险偏好的循环往复。第七章回顾了20世纪出现的关于基本投资原则的理论框架。科学家和经济学家们致力于开发模型来描述市场波动, 并将这些概念表述为随机事件、多样化效应以及经济学的影响。其他诸如资本性资产计价模型、茁、琢、因子模型和均值方差优化等新概念也应运而生, 阐明了投资组合的构架。
: E$ B) s) S! |　　第八章在探讨投资工具方面, 与第四章的覆盖范围和结构存在关联性, 只不过是避开了早先的基础性工具, 讨论了近来发展出现的投资工具。这些工具包括另类投资以及低成本的指数和交易所交易基金。另类投资是主要针对专业机构和富裕个体的特殊投资工具,包含了对冲基金、私募股权、风险投资以及房地产、大宗商品、农田、其他自然资源和基础设施等各种各样的其他资产类别。这些工具在大多数情况下可以提供经风险调整后的优良业绩预期, 并且在几乎所有情况下都可以提供多元化的投资组合。这些工具的使用往往也伴随着与业绩挂钩的更高费用。另外, 指数基金和交易所交易基金归属于大众市场, 提供低成本的、以公众股权或固定收益证券为主体的广泛多样化或是专门类别的投资组合。通常来讲, 它们提供了被动参与投资市场的机会。这两种新的投资形式尽管截然不同,但共同为投资者提供了在投资组合中运用现代投资技术和进步理论的机会。
　　第九章指出, 独立投资经理和创业投资者队伍的壮大改变了投资界的状况。年轻而独立的公司实现了该领域的大部分创新, 而机构客户则善于接纳新的工具、技术和费用制度。在投资经理的参与下, 取得商业上成功的激动人心的新契机带来了盈利能力的巨幅增长并建立起一个新的精英群体, 也就是那些为美国和海外的机构管理资金的人士。但是, 这些精英群体所任职的机构主要从事管理普通大众的资产, 这与古代的情况正好相反。在当时, 下层社会的经理们所提供的投资服务仅仅是为了实现权力精英阶层的利益。
　　投资管理的未来发展需涉及投资理论的更广泛应用以及我们与投资专业人士之间关系的改变。未来, 成功的投资经理们将是那些专注于业绩和提供咨询的人士, 而不仅仅是销售产品。成功的投资者将会是这么一批人, 他们意识到几乎没有投资经理或任何投资策略能够带来持续的丰厚回报这个基本事实, 并因此减少用于获取投资建议的支出或是寻求真正新颖独特的投资途径。投资活动将使多数人从中受益, 而不再为少数人所独享。
2 k: `1 H7 m3 p! q# J; \* `! q5 a　　本书的结构框架
　　本书的结构安排兼顾了年代顺序和主题。全书始于对古代投资的描述和叙述, 然后延续至当前的发展。然而, 关于历史发展的内容主要围绕投资民主化这一中心主题展开。在1600 年至1900 年这个跨度为300 年的时期, 投资从一种完全造福于权力精英阶层的活动演变为囊括并符合商人、企业主、实业家和生意人等中产阶级利益的活动。
! d. ^, G2 r" r: P　　为了理解投资民主化的历史意义, 必须通晓投资活动在其他时代和文明中是如何发展和进行的。在古代文明中, 农业土地是财富和投资的基础。而且, 只有权力精英阶层, 也就是那些坐拥政府、教会、贵族或军队领导人财富和地位的人士, 才能成为土地所有者或投资人士。平民百姓几乎没有任何财富积累。
7 M- t8 E  O: _* e" \$ x　　第一章探讨了支撑全球贸易和商务发端的投资结构。虽然那个时代的投资还处于*初发展阶段, 但是我们仍然能瞥见美索不达米亚、埃及、希腊、罗马和亚洲古代文明的金融成熟度。从中, 我们发现了抵押贷款、不同保险类型、投资合作有限责任概念以及利润共享制度等案例。投资发展史同样与计息贷款的发展进程交织在一起, 并且不同的宗教和文化对于高利贷概念所持的态度对许多投资和贷款结构造成了影响。
  v* _1 N" @0 ^; Q$ U) H　　第二章通过回顾引发投资参与者及投资活动巨大变革的三大发展, 即股份制公司的建立、工业革命和公共市场的出现, 叙述了现代意义上的投资发展历史。这些发展催生了一批能够取得盈余的中产阶级, 并为他们提供了投资新积累财富的途径。投资和财富积累活动在历史上第一次走到了非权力精英阶层的个体身边。这些非精英投资个体的地位升迁还带来了另一项前所未有的发展, 即退休及其养老金概念的出现。
　　第三章追溯了上述事物的出现过程, 并探讨了退休融资在世界范围内产生*大投资资本聚集的方式。对于退休融资的关注极大地改变了我们身处的机构及其所采用的投资工具, 同时也改变了那些参与管理养老资源和资金的个体。退休融资作为主要投资目标的理念对我们的社会产生了重要影响, 比如养老基金和固定缴款养老金计划出现了增长, 并且这些概念和工具持续发展演变至今。
　　第四章继续讲述这段投资发展史, 并探讨了19 ~20 世纪激增出现的新客户和新投资形式。虽然个体是*重要的新客户类型, 但是捐赠基金、基金会和主权财富基金等其他委托方已经在投资领域颇具影响力。在这些新客户需求的带动下, 产生了如今被视为基本投资(人寿保险、储蓄账户、独立账户和共同基金) 的样式。
( W2 S  N7 R7 B/ u) c　　第五章从按年代叙述的方式转为按下列主题展开叙述: 欺诈、市场操纵和内幕交易的发展史。尽管关于渎职行为的案例获得了过多的关注, 但实际上它们在投资发展史上仅扮演了有限的角色。此外, 当代的许多监管框架都是基于应对这些事件建立起来的, 因而认识上述事件的起源非常重要。举例来讲, 曾经被视为那些特权富裕人士所独享的内幕交易, 直到近年来才下令禁止。市场操纵曾经也很猖獗, 而那些拥有足够权势的人能够干预市场走向, 使其符合自身利益。通过这些案例, 我们展示了政府、监管机构和公众是如何逐渐认识并应对这些公平性问题的。目前, 主要市场上的操纵行为不那么明目张胆了, 并且通常需要一批市场参与者相互勾结。监管方面的进步给予了投资者更多的信心, 使其可以参与到更为民主和公平的市场交易中。
8 t; u/ }1 Q' F/ S　　第六章和第七章深入探究了当代经济学和投资理论。第六章探析了约翰?梅纳德?凯恩斯(John Maynard Keynes)、米尔顿?弗里德曼(Milton Friedman) 和本?伯南克(Ben Bernanke) 等主要经济学家的著作。第六章指出, 这些经济学家增强了我们驾驭经济、提高全人类福祉的能力, 一定程度上减少了周期性危机带来的破坏性影响。但是, 我们还未完全摆脱那些无益的、仍能引发危机的循环行为模式, 比如过度自信和风险偏好的循环往复。第七章回顾了20世纪出现的关于基本投资原则的理论框架。科学家和经济学家们致力于开发模型来描述市场波动, 并将这些概念表述为随机事件、多样化效应以及经济学的影响。其他诸如资本性资产计价模型、茁、琢、因子模型和均值方差优化等新概念也应运而生, 阐明了投资组合的构架。
. n# r' w  B# Y; N- e　　第八章在探讨投资工具方面, 与第四章的覆盖范围和结构存在关联性, 只不过是避开了早先的基础性工具, 讨论了近来发展出现的投资工具。这些工具包括另类投资以及低成本的指数和交易所交易基金。另类投资是主要针对专业机构和富裕个体的特殊投资工具,包含了对冲基金、私募股权、风险投资以及房地产、大宗商品、农田、其他自然资源和基础设施等各种各样的其他资产类别。这些工具在大多数情况下可以提供经风险调整后的优良业绩预期, 并且在几乎所有情况下都可以提供多元化的投资组合。这些工具的使用往往也伴随着与业绩挂钩的更高费用。另外, 指数基金和交易所交易基金归属于大众市场, 提供低成本的、以公众股权或固定收益证券为主体的广泛多样化或是专门类别的投资组合。通常来讲, 它们提供了被动参与投资市场的机会。这两种新的投资形式尽管截然不同,但共同为投资者提供了在投资组合中运用现代投资技术和进步理论的机会。
　　第九章指出, 独立投资经理和创业投资者队伍的壮大改变了投资界的状况。年轻而独立的公司实现了该领域的大部分创新, 而机构客户则善于接纳新的工具、技术和费用制度。在投资经理的参与下, 取得商业上成功的激动人心的新契机带来了盈利能力的巨幅增长并建立起一个新的精英群体, 也就是那些为美国和海外的机构管理资金的人士。但是, 这些精英群体所任职的机构主要从事管理普通大众的资产, 这与古代的情况正好相反。在当时, 下层社会的经理们所提供的投资服务仅仅是为了实现权力精英阶层的利益。
　　投资管理的未来发展需涉及投资理论的更广泛应用以及我们与投资专业人士之间关系的改变。未来, 成功的投资经理们将是那些专注于业绩和提供咨询的人士, 而不仅仅是销售产品。成功的投资者将会是这么一批人, 他们意识到几乎没有投资经理或任何投资策略能够带来持续的丰厚回报这个基本事实, 并因此减少用于获取投资建议的支出或是寻求真正新颖独特的投资途径。投资活动将使多数人从中受益, 而不再为少数人所独享。
. S; R; ~& t- a! y3 @　　收起全部↑
8 d  F' Z+ f* w& B　　前言/序言
　　序言
$ [! a- t) G3 ^4 s　　2007 年至2009 年全球金融危机后, 人们对投资充满疑虑。从伯尼?麦道夫(Bernie Madoff) 的惊天骗局, 到2007 年、2008 年的次级抵押贷款危机, 以及“安全冶债券的收益不足, 似乎为家庭未来规划的投资项目在经济中成为管理或者监管最失败的领域。但是,在随后的几年中, 股市出现新高, 融资价格居高不下, 很多产业的信用不良与运作缺陷受到惩治和矫正, 停滞不前的经济似乎逐渐恢复, 原本看上去充满危险的投资重新焕发出生机。
. r% R  o$ b% Q1 L$ p　　这次全球金融危机及其漫长的恢复进程引发人们大量的讨论。然而, 这些讨论主要关注现代金融、法律和政治等领域, 很少有人对这次危机的诱发因素———投资有所关注, 很少有人对投资的长期发展历程与机制展开讨论。投资究竟是什么? 谁来进行投资? 他们怎么操作? 这方面有能用于分析、便于理解的故事吗? 这些故事有需要吸取的教训吗? 事实证明, 关于投资有大量鲜活的故事及案例,能帮助我们更加深刻理解(即便是无法彻底改变) 这一话题与当前的任务。投资———通过投入资源来实现收益目标———一直是人类发展史上的核心推动力, 我们必须熟悉投资的发展历程, 这样才能更全面地理解人类的动机、机会与行为。
　　当前我们要讨论研究的投资问题涉及面非常广, 几乎触及我们生活的方方面面。可能给人带来最明显感受的是, 投资是我们整个经济的拉动引擎。投资是决定以下活动的重要因素, 包括哪类项目能获得融资; 个体如何形成集体(如公司、机构或联盟等); 世界上资本从哪里流入、从哪里流出; 企业何时兼并、解散或者结束某些业务条线。所有的经济实体都在进行投资。企业或机构的成长与收缩实际上基于各类投资项目的成本收益率。
  h+ k, X! d  y  W8 W; D3 u　　但是投资———人类最基本的活动之一———其重要性不仅仅体现在货币的表现形成上。投资还与社会目标密不可分地相互交织, 这些社会目标包括获得房屋所有权, 积攒储蓄从而获得教育机会, 实现慈善捐赠基金的良好、健康运作等。此外, 投资在政治层面有非常现实的反馈效应。投资影响失业水平、老年人的退休计划、基础设施与研究的可用资金, 以及政府进入信贷市场的能力。实际上,投资渗透在我们的日常生活中, 时而明显、时而隐匿地发挥着重要作用。尽管投资无所不在, 但我们很少能看到全面介绍投资发展历程的研究书籍。
　　本书并非直接告诉读者怎样对投资进行管理, 而是从更广泛的角度向读者讲述长期以来投资的发展历程与各类投资活动, 认为投资进程对于投资管理的影响至关重要。本书追溯到古老文明的投资萌芽, 那时农耕土地、借贷与贸易活动是经济的基础; 随后介绍基本金融、集体与慈善投资形式的出现; 最后将介绍一系列专业投资工具与资金, 从而把读者带入21 世纪。我们在本书中还重点回顾了最为重要的投资演进历程: 投资民主化。
　　投资民主化———将投资活动机会拓展到普罗大众———伴随着合资公司的诞生、工业革命以及公开市场的发展而出现。而投资民主化也恰恰成为以下概念与活动的驱动力, 如退休与退休金概念的诞生、多元化投资组合的构建、证券监管的发展、对周期性危机与投资理论的深入理解、独立投资经理与投资管理公司的出现。然而, 我们必须限定对民主化一词的使用。投资向普罗大众的渗透并不代表着每个人的投资渠道或者收益分享是平等的。民主化不一定代表绝对的平等。但是, 从更长的历史维度看, 投资民主化的确是投资历史上的一大变革。而且无可争辩的是, 投资不再只是部分人的特权, 在本书中我们称其为权力精英。当然, 这并不意味着投资民主化已经或者应该走到终点。实际情况绝非如此, 投资民主化将是一个持续的进程。
　　投资的四项原则
' H( ]5 d: l  t　　为了给后续要讲述的悠久投资史奠定基础, 我们首先会解释有助于形成有效投资思维的四条一致性原则。这四个概念是掌握基本投资理念的基础, 分别是: 实际所有权、价值寻找的重要性、金融杠杆的重要功能, 以及资源分配对于保证投资计划成功的重要性。
　　引入这些原则是为了表达投资的主旨与机制。我们希望用这四条原则帮助读者深化对投资的理解, 减少认知障碍, 慢慢意识到投资的概念与其他单一简练概念相比, 更容易受到细微差别与复杂度的影响。总而言之, 对投资特性的深入理解非常有助于我们领会其漫长而传奇的历史。
　　实际所有权
# @* \  K6 X( h- \, j: S; G　　在本书中, 我们会讨论直接投资活动以及对金融工具的投资(也代表着对这些直接投资的所有权)。虽然乍看之下, 这些似乎是不同类型的投资, 但实际上并不尽然。20 世纪末、21 世纪初美国投资者公认的“股神冶———沃伦?巴菲特(Warren Buffett) 就认同这一观点。巴菲特一直认为直接收购公司与购买代表公司所有权的股票并不存在实质差别。这表明, 直接投资与对金融工具的投资均能产生同样的结果: 实际所有权。
　　因此, 投资的第一条原则是, 无论从公开市场购买上市公司的股票, 还是私下购买整个或部分企业, 其本质没有差异。两种情况的投资活动本质都是“投入资源来实现收益目标冶。所以, 直接拥有一家企业和持有其股份两种方式殊途同归。纵观整个历史, 我们可以发现所有权与股权几乎不存在实际差异。投资者必须表现为他们已经购买了这家企业, 而不是仅仅是一只股票, 因为在两种情况下,投资者都必须勇敢面对来自现实的投资挑战———对投入资源的企业进行准确分析与评估。
　　基本价值
) Q8 j4 T% X; R) ~$ N1 l　　投资的第二条原则是价值至上。美国经济学家与《投资价值理论》的作者约翰?伯尔?威廉姆斯(John Burr Williams), 给出了一家企业投资价值的最基本概念, 也是经久不衰的一个概念: 未来股息的现值。换言之, 对一家企业股权的投资价值是所有未来股息的现值, 外加所有可预测本金的折现值。
% H& r' \7 |4 m+ _4 [  @7 u* o　　这个概念对每位投资者而言一直以来都具有重要的现实意义,因为这个概念清楚地界定了审慎投资与投机。一方面, 如果投资者以低于投资价值的价格买入有价证券, 那么通常能产生高于该买入价格的总收益。另一方面, 如果投资者以高于投资价值的价格买入有价证券, 正如前文所述, 他们可能面临损失, 除非是该证券被卖给了愿意参与市场波动投机活动的另一方(也就是指“更大的傻瓜冶)。正因如此, 当面临金融市场交易决策时, 谨慎的投资者往往依靠于对投资价值进行估算。在购入和售出的问题上, 价值提供了一个不可或缺的指南。
　　长期以来, 投资中缺乏对基本价值考虑的例子数不胜数。最戏剧性的就是涉及对证券或大宗商品价值严重高估的臭名昭著的“泡沫冶事件, 导致灾难性的市场崩溃和投资损失。关于一些市场崩盘事件以及市场低迷环境为投资创造廉价介入契机的情况, 历史记载中还较少出现。价值投资有时会成为丰厚程度难以想象的利润来源。
　　金融杠杆
　　投资的第三个原则是金融杠杆的重要性。纵观历史, 人们获取贷款的目的多种多样, 既有个人原因, 也有商业目的。对于古代人来讲, 出于个人原因的借款较为常见, 恰似如今我们所处的状况。古希腊和古罗马同样也广泛利用贷款为经营活动进行融资。由于农业土地是最重要的收益性资产并享有很高的地位, 那些最重要的生产性借贷活动都是围绕土地展开的。当然, 关于贸易融资的借贷相对普遍。自15 世纪以来, 随着产业的发展, 信贷对工业发展、经济增长和实现收益所需的经营活动和资产融资同样起到了促进作用。
　　长期以来, 金融杠杆是取得杰出投资业绩的一项重要推动力,但同时也是灾难性后果的助推因素。然而, 当投资取得成功时, 人们通常不会谈论杠杆所发挥的作用。相反, 当投资失败时, 杠杆通常需承受千夫所指。这恰恰是长期资本管理(Long - Term CapitalManagement) 这家大型对冲基金公司在1998 年遭受重大投资失败后被多数人所熟知的原因。后来发现, 这家公司利用了高达100颐1 的杠杆率来放大其投资组合。也就是说, 100 美元的债务等价物仅对应1 美元的股权承诺。尽管该公司主要投资于高品质的政府债券, 但是其异乎寻常的高杠杆造成了很大的风险, 以至于其投资组合价值的轻微波动都能导致其资本净值承受超高压力。如果不是政府组织实施救助, 长期资本管理公司很可能已经倒闭。
　　另外, 德高望重的投资者们(再次想到了沃伦?巴菲特) 通过采用更加适度的金融杠杆并辅以良好的资产选择和稳定的融资来源,同样可以在较长时期内取得投资的重大成功。多年来, 巴菲特之所以取得非凡的业绩表现, 一定程度上是因为采用了大约1.6:1 的杠杆率以及较低的债务融资成本。
3 r: ^! e* ~$ \) E, r/ k$ {4 p3 `　　总之, 金融杠杆放大了风险敞口: 如果投资成功, 它会放大利润; 如果投资出现严重分析失误或时机不当, 则将放大损失。因此,杠杆是一把最锋利的“双刃剑冶。但是, 对于具有深远意义的创业成功以及投资急剧性增长来讲, 杠杆的使用一直发挥着显著的作用。
　　资源配置
# E9 @! y3 m& M9 P, X　　投资设定中的资源配置, 即配置资本和人力的过程, 早在商业革命以及意大利城邦的商业银行取得成功的时期便开始出现。例如,有明显的证据表明, 在15 世纪的佛罗伦萨, 梅第奇家族以及其他那些极力将其资金和人力资源投入到金融、纺织品制造和贸易领域企业的人士, 已经敏锐察觉到资源配置的重要性。他们认识到分析投资机会的重要性, 将其与资本实力和人力状况进行匹配, 并合理付诸运用, 在资源配置方面展示出显著的“现代意义上冶的敏锐度。
　　事实上, 我们甚至可以在古代希腊和罗马的地产管理中察觉到这种敏锐性, 身处其中的业主们挑选经理人的标准是, 这些人能够就农业资源和资本投资等方面做出收益最大化的决策。尽管首席执行官(CEO) 被视为管理手段、目标设定及实施过程执行者的现代观念仍然占据着主导地位, 但是近年来另一种管理模式也获得了发展动力。CEO 们强调资本和人力有效配置的成功做法导致了对不同层级管理技能的重新评估。值得注意的是, 这些CEO 中包括了沃伦?巴菲特(伯克希尔?哈撒韦公司)、亨利?辛格尔顿(特利丹公司) 以及托马斯?墨菲(大都会美国广播公司),他们都证实了CEO 承担资本和人力资源分配者角色所产生的重大影响。
　　通常来讲, 资本配置的关注重点是与强调有意义的管理层级分散化的管理风格搭配在一起的。权力分散化为精心挑选出来的部门经理或子公司CEO 提供了实质性的自治权。分权管理的做法是为企业体系的不同部门确定经验丰富、技能娴熟的成熟型领导, 允许他们在不涉及控制主要可利用资源的领域采取相对较少的日常经营监管。在许多管理理论家看来, 与那些控制主宰型CEO 所呈现出的实时掌控一切的狂热方式相比, 这种方式的管理控制体现了明显的优势。
# s" q* K9 u& Q, X/ {　　20 世纪60 年代至80 年代, 亨利?辛格尔顿出任泰里达因公司的CEO, 他很好地诠释了这种管理风格。尽管在此之前的一些CEO,他们对于资源配置的重视程度要高于实施管理手段和日常管理计划等更为传统的管理技巧, 但是辛格尔顿似乎是当代最突出的摆脱该主导模式的人物。除此之外, 辛格尔顿致力于压缩公司的流通股数量, 通常用于取代潜在并购以及在厂房和设备方面的大规模投资。在他看来, 核心在于股东投资的回报, 而不是单纯促进收入增长的措施。
　　序言
; I1 b8 F% ^. @) E( l　　2007 年至2009 年全球金融危机后, 人们对投资充满疑虑。从伯尼?麦道夫(Bernie Madoff) 的惊天骗局, 到2007 年、2008 年的次级抵押贷款危机, 以及“安全冶债券的收益不足, 似乎为家庭未来规划的投资项目在经济中成为管理或者监管最失败的领域。但是,在随后的几年中, 股市出现新高, 融资价格居高不下, 很多产业的信用不良与运作缺陷受到惩治和矫正, 停滞不前的经济似乎逐渐恢复, 原本看上去充满危险的投资重新焕发出生机。
　　这次全球金融危机及其漫长的恢复进程引发人们大量的讨论。然而, 这些讨论主要关注现代金融、法律和政治等领域, 很少有人对这次危机的诱发因素———投资有所关注, 很少有人对投资的长期发展历程与机制展开讨论。投资究竟是什么? 谁来进行投资? 他们怎么操作? 这方面有能用于分析、便于理解的故事吗? 这些故事有需要吸取的教训吗? 事实证明, 关于投资有大量鲜活的故事及案例,能帮助我们更加深刻理解(即便是无法彻底改变) 这一话题与当前的任务。投资———通过投入资源来实现收益目标———一直是人类发展史上的核心推动力, 我们必须熟悉投资的发展历程, 这样才能更全面地理解人类的动机、机会与行为。
6 o# O1 k8 u1 I* B+ ^0 o, {　　当前我们要讨论研究的投资问题涉及面非常广, 几乎触及我们生活的方方面面。可能给人带来最明显感受的是, 投资是我们整个经济的拉动引擎。投资是决定以下活动的重要因素, 包括哪类项目能获得融资; 个体如何形成集体(如公司、机构或联盟等); 世界上资本从哪里流入、从哪里流出; 企业何时兼并、解散或者结束某些业务条线。所有的经济实体都在进行投资。企业或机构的成长与收缩实际上基于各类投资项目的成本收益率。
2 M9 S2 L2 H7 L4 Z/ b( N　　但是投资———人类最基本的活动之一———其重要性不仅仅体现在货币的表现形成上。投资还与社会目标密不可分地相互交织, 这些社会目标包括获得房屋所有权, 积攒储蓄从而获得教育机会, 实现慈善捐赠基金的良好、健康运作等。此外, 投资在政治层面有非常现实的反馈效应。投资影响失业水平、老年人的退休计划、基础设施与研究的可用资金, 以及政府进入信贷市场的能力。实际上,投资渗透在我们的日常生活中, 时而明显、时而隐匿地发挥着重要作用。尽管投资无所不在, 但我们很少能看到全面介绍投资发展历程的研究书籍。
　　本书并非直接告诉读者怎样对投资进行管理, 而是从更广泛的角度向读者讲述长期以来投资的发展历程与各类投资活动, 认为投资进程对于投资管理的影响至关重要。本书追溯到古老文明的投资萌芽, 那时农耕土地、借贷与贸易活动是经济的基础; 随后介绍基本金融、集体与慈善投资形式的出现; 最后将介绍一系列专业投资工具与资金, 从而把读者带入21 世纪。我们在本书中还重点回顾了最为重要的投资演进历程: 投资民主化。
7 i8 K! r% U+ \. [5 S　　投资民主化———将投资活动机会拓展到普罗大众———伴随着合资公司的诞生、工业革命以及公开市场的发展而出现。而投资民主化也恰恰成为以下概念与活动的驱动力, 如退休与退休金概念的诞生、多元化投资组合的构建、证券监管的发展、对周期性危机与投资理论的深入理解、独立投资经理与投资管理公司的出现。然而, 我们必须限定对民主化一词的使用。投资向普罗大众的渗透并不代表着每个人的投资渠道或者收益分享是平等的。民主化不一定代表绝对的平等。但是, 从更长的历史维度看, 投资民主化的确是投资历史上的一大变革。而且无可争辩的是, 投资不再只是部分人的特权, 在本书中我们称其为权力精英。当然, 这并不意味着投资民主化已经或者应该走到终点。实际情况绝非如此, 投资民主化将是一个持续的进程。
7 J# d. L. Q' a0 X3 |6 Q　　投资的四项原则
; S: y; p: l0 B; R9 E　　为了给后续要讲述的悠久投资史奠定基础, 我们首先会解释有助于形成有效投资思维的四条一致性原则。这四个概念是掌握基本投资理念的基础, 分别是: 实际所有权、价值寻找的重要性、金融杠杆的重要功能, 以及资源分配对于保证投资计划成功的重要性。
' T( |, g4 r8 a  h! b! Q　　引入这些原则是为了表达投资的主旨与机制。我们希望用这四条原则帮助读者深化对投资的理解, 减少认知障碍, 慢慢意识到投资的概念与其他单一简练概念相比, 更容易受到细微差别与复杂度的影响。总而言之, 对投资特性的深入理解非常有助于我们领会其漫长而传奇的历史。
0 I& q; z: J. w5 ?+ q　　实际所有权
　　在本书中, 我们会讨论直接投资活动以及对金融工具的投资(也代表着对这些直接投资的所有权)。虽然乍看之下, 这些似乎是不同类型的投资, 但实际上并不尽然。20 世纪末、21 世纪初美国投资者公认的“股神冶———沃伦?巴菲特(Warren Buffett) 就认同这一观点。巴菲特一直认为直接收购公司与购买代表公司所有权的股票并不存在实质差别。这表明, 直接投资与对金融工具的投资均能产生同样的结果: 实际所有权。
- {8 p* }1 M% J　　因此, 投资的第一条原则是, 无论从公开市场购买上市公司的股票, 还是私下购买整个或部分企业, 其本质没有差异。两种情况的投资活动本质都是“投入资源来实现收益目标冶。所以, 直接拥有一家企业和持有其股份两种方式殊途同归。纵观整个历史, 我们可以发现所有权与股权几乎不存在实际差异。投资者必须表现为他们已经购买了这家企业, 而不是仅仅是一只股票, 因为在两种情况下,投资者都必须勇敢面对来自现实的投资挑战———对投入资源的企业进行准确分析与评估。
$ ]% {( S' ~/ t, W; s5 P6 \2 j　　基本价值
　　投资的第二条原则是价值至上。美国经济学家与《投资价值理论》的作者约翰?伯尔?威廉姆斯(John Burr Williams), 给出了一家企业投资价值的最基本概念, 也是经久不衰的一个概念: 未来股息的现值。换言之, 对一家企业股权的投资价值是所有未来股息的现值, 外加所有可预测本金的折现值。
　　这个概念对每位投资者而言一直以来都具有重要的现实意义,因为这个概念清楚地界定了审慎投资与投机。一方面, 如果投资者以低于投资价值的价格买入有价证券, 那么通常能产生高于该买入价格的总收益。另一方面, 如果投资者以高于投资价值的价格买入有价证券, 正如前文所述, 他们可能面临损失, 除非是该证券被卖给了愿意参与市场波动投机活动的另一方(也就是指“更大的傻瓜冶)。正因如此, 当面临金融市场交易决策时, 谨慎的投资者往往依靠于对投资价值进行估算。在购入和售出的问题上, 价值提供了一个不可或缺的指南。
  M4 z9 i) `6 V) i* C0 d$ ~9 q　　长期以来, 投资中缺乏对基本价值考虑的例子数不胜数。最戏剧性的就是涉及对证券或大宗商品价值严重高估的臭名昭著的“泡沫冶事件, 导致灾难性的市场崩溃和投资损失。关于一些市场崩盘事件以及市场低迷环境为投资创造廉价介入契机的情况, 历史记载中还较少出现。价值投资有时会成为丰厚程度难以想象的利润来源。
　　金融杠杆
6 k, j* H. z3 V" w8 m- }. _+ b$ t　　投资的第三个原则是金融杠杆的重要性。纵观历史, 人们获取贷款的目的多种多样, 既有个人原因, 也有商业目的。对于古代人来讲, 出于个人原因的借款较为常见, 恰似如今我们所处的状况。古希腊和古罗马同样也广泛利用贷款为经营活动进行融资。由于农业土地是最重要的收益性资产并享有很高的地位, 那些最重要的生产性借贷活动都是围绕土地展开的。当然, 关于贸易融资的借贷相对普遍。自15 世纪以来, 随着产业的发展, 信贷对工业发展、经济增长和实现收益所需的经营活动和资产融资同样起到了促进作用。
　　长期以来, 金融杠杆是取得杰出投资业绩的一项重要推动力,但同时也是灾难性后果的助推因素。然而, 当投资取得成功时, 人们通常不会谈论杠杆所发挥的作用。相反, 当投资失败时, 杠杆通常需承受千夫所指。这恰恰是长期资本管理(Long - Term CapitalManagement) 这家大型对冲基金公司在1998 年遭受重大投资失败后被多数人所熟知的原因。后来发现, 这家公司利用了高达100颐1 的杠杆率来放大其投资组合。也就是说, 100 美元的债务等价物仅对应1 美元的股权承诺。尽管该公司主要投资于高品质的政府债券, 但是其异乎寻常的高杠杆造成了很大的风险, 以至于其投资组合价值的轻微波动都能导致其资本净值承受超高压力。如果不是政府组织实施救助, 长期资本管理公司很可能已经倒闭。
; x/ `4 r9 L. J" }- g2 f  E$ t  p　　另外, 德高望重的投资者们(再次想到了沃伦?巴菲特) 通过采用更加适度的金融杠杆并辅以良好的资产选择和稳定的融资来源,同样可以在较长时期内取得投资的重大成功。多年来, 巴菲特之所以取得非凡的业绩表现, 一定程度上是因为采用了大约1.6:1 的杠杆率以及较低的债务融资成本。
　　总之, 金融杠杆放大了风险敞口: 如果投资成功, 它会放大利润; 如果投资出现严重分析失误或时机不当, 则将放大损失。因此,杠杆是一把最锋利的“双刃剑冶。但是, 对于具有深远意义的创业成功以及投资急剧性增长来讲, 杠杆的使用一直发挥着显著的作用。
　　资源配置
　　投资设定中的资源配置, 即配置资本和人力的过程, 早在商业革命以及意大利城邦的商业银行取得成功的时期便开始出现。例如,有明显的证据表明, 在15 世纪的佛罗伦萨, 梅第奇家族以及其他那些极力将其资金和人力资源投入到金融、纺织品制造和贸易领域企业的人士, 已经敏锐察觉到资源配置的重要性。他们认识到分析投资机会的重要性, 将其与资本实力和人力状况进行匹配, 并合理付诸运用, 在资源配置方面展示出显著的“现代意义上冶的敏锐度。
　　事实上, 我们甚至可以在古代希腊和罗马的地产管理中察觉到这种敏锐性, 身处其中的业主们挑选经理人的标准是, 这些人能够就农业资源和资本投资等方面做出收益最大化的决策。尽管首席执行官(CEO) 被视为管理手段、目标设定及实施过程执行者的现代观念仍然占据着主导地位, 但是近年来另一种管理模式也获得了发展动力。CEO 们强调资本和人力有效配置的成功做法导致了对不同层级管理技能的重新评估。值得注意的是, 这些CEO 中包括了沃伦?巴菲特(伯克希尔?哈撒韦公司)、亨利?辛格尔顿(特利丹公司) 以及托马斯?墨菲(大都会美国广播公司),他们都证实了CEO 承担资本和人力资源分配者角色所产生的重大影响。
4 \! o& L/ y. g% `) i: E　　通常来讲, 资本配置的关注重点是与强调有意义的管理层级分散化的管理风格搭配在一起的。权力分散化为精心挑选出来的部门经理或子公司CEO 提供了实质性的自治权。分权管理的做法是为企业体系的不同部门确定经验丰富、技能娴熟的成熟型领导, 允许他们在不涉及控制主要可利用资源的领域采取相对较少的日常经营监管。在许多管理理论家看来, 与那些控制主宰型CEO 所呈现出的实时掌控一切的狂热方式相比, 这种方式的管理控制体现了明显的优势。
　　20 世纪60 年代至80 年代, 亨利?辛格尔顿出任泰里达因公司的CEO, 他很好地诠释了这种管理风格。尽管在此之前的一些CEO,他们对于资源配置的重视程度要高于实施管理手段和日常管理计划等更为传统的管理技巧, 但是辛格尔顿似乎是当代最突出的摆脱该主导模式的人物。除此之外, 辛格尔顿致力于压缩公司的流通股数量, 通常用于取代潜在并购以及在厂房和设备方面的大规模投资。在他看来, 核心在于股东投资的回报, 而不是单纯促进收入增长的措施。
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投资：一部历史Investment A History 诺顿·雷默 张田 舒林
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1 c# Q$ ?3 Y5 a& Q) c0 i& x(出处: 与你共享街)
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