价值之道 公司价值管理的最佳实践 魏斌

　　内容简介
　　这本书的主题5C价值管理体系综合了作者16年间在华润转型发展过程中的探索总结与可供分享的经验教训，吸收了诸多经理人，特别是一批背景各异、表现突出的财务经理人的真知灼见，也是作者25年来对企业经营管理的实践与思考的总结。
  X5 Y. C% I* n3 _( a8 ^　　5C价值管理体系由资本结构（capital structure）、现金创造（cash generation）、现金管理（cash management）、资金筹集（capital raising）、资产配置（capital allocation）5个模块组成，这5个模块是构成公司价值的5个关键要素。其中，现金管理和现金创造与公司的回报与增长水平直接相关，资本结构和资金筹集体现公司的财务能力或者说是主要风险水平，资产配置推动公司的持续性发展，它们与管理实践密不可分，并在很大程度上澄清了公司经理人对价值管理经常存有的困惑或误区。
　　5C价值管理体系的5个模块按照公司价值创造的逻辑，涵盖从获得资本来源到进行业务经营和日常管理，再到进一步成长、实现可持续发展的完整价值创造及管理循环。
$ H/ p4 M1 x) h　　5C价值管理体系贯穿公司的财务报表，资本结构和资金筹集是对管理资产负债表右边占用资本的管理，现金创造和现金管理与管理资产负债表左边的投入资本密切相关，同时投入资本还由资产配置决定，并在此过程中相应驱动利润表和现金流量表的变化。
& y' o3 I7 k5 v5 T) x0 K) }) _　　5C价值管理体系各模块的内部也分别按照管理实践的逻辑，逐一厘清围绕公司价值提升目标的管理理念和管理工具，其中还包含了许多通过在实践中深入思考而得出的创新性做法，使得价值管理可以系统地在公司落地实施。
　　作者简介
) u0 B7 k7 r( O8 T; t( P! ]% w　　魏斌
! y* l% a2 Z9 \% p) {　　曾任华润集团首席财务官，亲历中国大型多元化企业从香港往内地进行业务转型和产业整合的成长过程，先后参与中国华源集团和三九企业集团两大危机企业的债务重组和业务重整，具体负责过集团战略管理，主管过集团财务工作，落地价值创造型总部建设，并历经10年时间，立足企业资本层面与经营层面的一体化视角，创新性构建并实施了5C价值管理体系，推动了各级业务单元的价值管理和整体业务组合的价值创造。
4 A8 M  v  z  D/ O- @# l2 i　　精彩书评
　　宁高宁 中化集团董事长、亚太经合组织中国工商理事会首任主席
" n  J1 J- B( r- L( @　　从魏斌对资本使用、资金运用和资产运行的管理标准及方法的分析，对价值创造过程的思考研究和实践积累，以及对企业战略、企业组织等的分析中，我们可以清楚地看到管理一家像华润一样多元化控股企业的难度，以及他对追求企业价值本源的实践探索，同时他在其中也进行了许多很宝贵的经验总结和理论提炼。我相信这些内容在一般管理学院里是学不到的，所以有很高的价值。
　　杨国安 腾讯集团高级管理顾问、中欧国际工商管理学院兼职管理教授、杨三角学习联盟会长、青腾大学教务长
1 R5 q6 W; o* \3 o2 [5 E6 Z6 M　　提倡价值管理、推动中国企业切实建立起价值管理能力，对于遏制资产泡沫、促使企业回归本质、扎实练好内功、获得持续成功等都有积极作用。从这个意义上说，我相信这本书在理论和实践方面都做出了重要贡献，值得企业管理者和学术研究者好好研读并加以借鉴。在此，我诚挚地希望5C价值管理体系这一管理工具能进一步彰显出更大的应用价值。
0 i8 X3 q6 s: E; G% v　　张磊 高瓴资本创始人兼首席执行官、耶鲁大学校董会董事、中国人民大学校董会副董事长
　　“管理有规律，管理无定式。”魏斌先生通过多年的管理实践，总结并诠释了企业管理的“内功心法”和“硬功招式”。无论对于企业管理者还是投资者，这本书都是在新经济转型、新商业模式再造、新企业家精神重塑的关键时期不可错过的重要读本。因为我相信，只有真正经历过企业价值管理实践的企业家，才能够讲述其中的真知灼见。对投资者来说，这本书提供的管理理念和分析工具，能够帮助他们进一步理解价值投资的精髓所在。
　　目录
+ }9 l3 I# s( m9 W　　序 一 宁高宁 V
　　序 二 杨国安 IX
　　序 三 张 磊 XIII
　　前 言 XVII
　　第一章 引子：小酒吧引出的大道理
. h! T7 O' T0 c0 x: X: X　　小故事：一家小酒吧的五年成长 003
! X0 s. e& q" i/ I　　大道理：公司价值与5C管理 019
9 i9 j) a, z& T2 j　　附录1：财务报表重构 028
& b9 E2 T- J4 _2 L5 B  L　　第二章 资本结构（Capital Structure）：资本结构撬动公司价值
　　第一节 资本结构的力量 037
　　第二节 运用杠杆与保持弹性 046
　　第三节 有的放矢：资本结构独立和非独立公司的区别管理 058
　　第四节 如何进行资本结构的优化 072
. E6 ^1 P! N* t　　小结
　　附录2A：财务弹性评价表（参考）
　　附录2B：加权平均资本成本计算方法
　　附录2C：集团化企业资本结构优化管理框架
　　第三章 现金创造（Cash Generation）：现金流是公司价值之源
. O! F9 o% S2 t) l) G( p. ^　　第一节 现金创造是公司的“自我造血” 091
　　第二节 打造经营获利能力 101
1 O/ N! f( @, p8 O# o! r0 K4 _% N3 Z0 j　　第三节 提升营运资本效率 110
　　第四节 找到合理的收入增长目标 122
　　小结 126
　　附录3A：现金创造分析方法
　　附录3B：采购环节信用条款收益和成本比较
7 U: s! z" o0 D( T; d6 k　　附录3C：存货环节最佳采购量和订货次数预测
( ]* a% @( x: V( y8 d9 a　　附录3D：销售环节信用政策收益和成本比较
　　附录3E：收入增长目标调整与现金余缺管理
　　第四章 现金管理（Cash Management）：资金效率带来价值提升
　　第一节 现金管理打通公司的“血脉” 145
. I# ]( [! V5 u. C% G; t　　第二节 回报债权人和股东 148
. `+ C: e4 P: d5 d6 c　　第三节 加快周转，减少占用 157
& A# w' [% k. U) {7 w# U* j　　第四节 集中管理，放大效益 165
　　第五节 存量现金分类管理 173
8 A' |- w9 M$ e2 A7 G; R　　第六节 用好现金预算工具 179
5 ^" e: v6 j: Y0 z; X' h. q4 L3 d　　小结 183
　　附录4A：资金集中管理工具与方法
　　附录4B：最佳现金持有量测算方法的适用情形、优点和不足 190
" T+ B9 P  k# R1 n　　附录4C：现金预算编制模板（样表）
% Q& }; P/ \& o4 `7 e- ~　　第五章 资金筹集（Capital Raising）：用低成本资金支持价值创造
　　第一节 资金筹集为业务增长“输血” 197
　　第二节 资金筹集的核心要素 202
7 d8 P, t9 x8 o" ^, ?  I' e　　第三节 如何安排债权融资 211
3 t1 ]+ n( h& \( e0 }3 t' D, y　　第四节 如何进行股权融资 224
　　第五节 融资权需要集中管理 230
# o. k7 |" ?9 R, V% r　　第六节 融资关系维护的重要性 235
) |) s& F! \1 u/ H# ?　　小结 239
　　附录5A：制订债权融资计划
　　附录5B：单笔融资规模确定工具
& ^; }' [7 |* O" {' I　　附录5C：利率风险管理
. U0 P2 {( b$ e* U" [1 y; s4 f　　附录5D：汇率风险管理
5 {: l$ @$ `" \: s( c" e　　附录5E：银行合作关系评价（示例）
　　第六章 资产配置（Capital Allocation）：资产组合实现更大价值
　　第一节　资产配置“基本法” 259
1 a! u$ w' q( ]9 a　　第二节　三维立体看价值 270
5 R9 [. O- B- D' P: ^" X　　第三节　估值时要讲方法 280
8 Z3 _! \) N& v　　第四节　后续价值检讨不能少 291
　　第五节　择机而退也能创造价值 301
% s  ~9 }/ @1 Q; L9 s) c　　第六节　在财务报表上看资产组合 309
2 s& s! x! v. [# X0 T5 T　　小结 316
　　附录6A：回报与增长的主要驱动因素
8 Z) b7 d) S9 Q, Z. m　　附录6B：价值评估方法的选择
: @& Q4 e" m3 o7 ^; n8 h　　附录6C：增量业务资产检讨的关键要素（参考指标）
7 u/ W3 E, o4 e% v! C　　附录6D：单项会计资产运营效率优化（参考）
+ ]1 V- p8 p2 j# _　　第七章 价值管理在金融机构的应用
* V& s1 x( |" F/ X6 D　　第一节　金融机构的价值管理特色 333
　　第二节　资本结构：构筑抵御风险的防线 339
# _9 N/ F$ U' W9 o* r5 ]2 F　　第三节　现金创造：经营绩效的综合反映 352
　　第四节　现金管理：流动性与盈利性的平衡 364
) h1 f2 h! f# \$ A% g: b( Y9 g　　第五节　资金筹集：高杠杆下的负债业务 372
　　第六节　资产配置：推动资产组合的效率提升 380
4 n+ l' O( ^6 t4 ?, a- o$ I　　附录7A：信用风险加权资产计量规则（权重法示例）
　　附录7B：主要流动性风险监测指标
6 X/ ~7 H0 d$ e7 N1 y4 |  M　　附录7C：流动性缺口分析（示例）
) r5 ~# O/ W% B; V　　附录7D：商业银行回报与增长的主要驱动因素 399
　　第八章 公司可持续发展的三大支柱：战略、价值、组织能力
　　第一节 战略导向：发展方向与路径的清晰定位 404
　　第二节 价值引领：追求发展目标的市场化标准 416
" Q4 b6 ~. h# u5 \# B/ z　　第三节 组织驱动：实现战略和价值的内在动力 425
　　附录8A：5C制度建设框架（参考）
　　附录8B：价值管理职能设置（参考）
( G: x! p$ w; m9 {　　附录：5C价值管理报表体系 442
* q1 n3 X" i9 l) M+ m4 H: \7 h　　后记 330
　　精彩书摘
　　前言（节选）
　　本世纪伊始，中国通过加入世界贸易组织，经济进一步融入全球化大潮，总体规模持续高速增长，产业整合风起云涌，一大批企业在市场化体制构建的大背景下快速成长。在这样一个充满商业机会和转型机遇的大环境中，那些有战略导向的企业，只要具备一定的组织能力或组织发展潜力，甚至只要有一个好的企业家或经理人，大多都能确立行业、业态或区域的市场地位，同时带来资本回报及实现价值创造。在高增长的经济环境下，只要业务实现了高增长，企业管理特别是价值管理的重要性往往不需要突出，任何跑冒滴漏及其他业绩损毁问题都可能通过经营增长得到粉饰或弥补，结果是资本回报的绝对数仍然相当可观。或者说，从公司价值来看，如果一项业务有增长特别是持续的增长，资本回报暂时的亏或低并不一定令人担忧，只要回报能逐步改善或预期能改善，价值创造一样可以实现。可见，企业一项业务并购只要战略方向对了，即便当时买贵了也并不构成多大灾难，甚至为了后续发展有时宁愿承受高溢价，因为高增长可以对冲低回报的问题。就像整个国家经济一样，过去十几年高增长的过程中掩盖了很多问题，当然也解决了很多问题，即所谓“发展才是硬道理”。这可能正是中国企业管理水平还普遍不高、价值管理也并未深入人心的重要原因。
　　然而近几年中国经济进入减速提质的新阶段，不仅传统投资驱动下的高增长难以为继，甚至相当多的行业产能过剩转而进入低增长或负增长状态，而且随着市场化程度的加深这一状态变得不可逆转，因此依靠高增长平衡低回报的问题已不再现实，低回报的改善亟需通过创新等一系列管理加以推动，以提升生产率。总体上说也就是需要做到，立足有约束的资本，寻求有改善的回报，实现有质量的增长。如此来看，中国企业越来越需要遵循成熟市场的规律，只讲战略管理而忽视价值管理已难以取胜，就像在一个有效的资本市场买卖股票一样，不仅需要选准目标公司，而且还要做到价位合适，否则就不可能获取回报及创造价值。换句话说，战略管理和价值管理已密不可分，甚至在一定程度上后者重于前者，就像买股票，如果选了不好的公司，但要是价位足够低或者安全边际足够大，一样可以获利。做股权基金也有类似之处，有时候什么行业或业态都可以投，或者说并不需要考虑战略问题，但只要投资成本控制得当也可创值，甚至是只要选对团队就可创值（尽管该团队可能需要考虑战略问题）。在企业管理实践中，正是由于价值引领，一方面可以细化和挖掘目标公司的回报、增长和持续性的潜力，另一方面还将进一步约束目标公司战略执行的过程并使之具体落地及更加有效，甚至于本身就涵盖了战略管理的内容。一言以蔽之，市场越完善，竞争越充分，公司价值管理就越重要。
　　企业管理的终极目标是价值创造，按理说，公司价值管理的重要性不言而喻，但为什么价值管理在实践中却给人形成高大上的印象而难以落地，或者是与日常经营管理特别是财务管理工作相互脱节呢？
  @7 G! F: l- I4 d' \1 E/ ^　　公司价值经常被经理人理解为市盈率（P/E）、市账率（P/B）、市销率（P/S）或息税折旧摊销前利润倍数（EV/EBITDA）等简单概念，其实类似术语不外乎就是一些估值算法，并非公司价值的本源，而且往往还会因忽视趋势的静态取数而产生认识上的误导。透过表象看本质，或者从根本上说，公司价值是公司未来可持续自由现金流的折现值。但未来情况具有不确定性，是否可持续也未可知，折现率更是不易理解，因此公司经理人可能会觉得价值管理是投资银行家或金融分析师的技术工具，离业务语言相对较远，不如谈论战略管理来得得心应手，这样经验主义和非量化管理就可以大行其道，当然也契合发展中经济或新兴市场经理人的特点。如果说公司价值能够用得上的话，也就是并购估值、重组估值或上市估值等主要进行资本运作的特别场景，大体可归为专业人士的技术活儿，好像并不属于经理人语言，还上升不到公司经理人的层面。更何况，不同专业人士就同一标的因为关键假设变量的不同还存在相当大的估值差异，而且不仅宏观环境和行业环境影响公司估值，就连目标公司的团队变更了或者战略调整了也会产生不同的估值结果，这样使得公司价值看起来更加不可捉摸。
　　然而，公司价值这种基于未来的“模糊的正确”既是一种思维方式，更是一种管理方式，同时不仅是资本市场的游戏规则，也是日常经营中应围绕的核心目标。从资本运作来看，如果你有一个梦想并把它变成了一个故事，当投资者相信了你的故事并为你投资，就在资本层面体现出了价值。然而，资本层面上的价值体现尽管是基于面向未来的业务计划的，但也必须要有源于现实的依据，是根据公司业务经营及组织能力等现实因素所做出的对未来的预测，只有当依托在资本层面上获得的投资通过经营层面最终实现了梦想，这才真正成就了价值创造的故事。因此，公司价值既体现在资本层面，又贯穿于经营层面，资本层面价的值创造通常是基于未来的、非经常性的，而经营层面的价值创造则是基于现在的、经常性的。由于未来是由持续的现在所构成，因此经常性的价值创造是非经常性价值实现的基础；虽然资本层面创造的价值通常较之于经营层面创造的价值具有放大效应，但若失去了经营层面的支撑，资本层面的价值创造只会是泡沫。公司价值管理就是要打通资本层面和经营层面，既要面向未来又要着眼现在，面向未来的业务计划落实在经营层面上，如果具有清晰的商业模式，并预期可获得持续的现金流，那么这项业务计划从一开始就具有商业价值，这就是价值管理的艺术所在！在业务计划的实施过程中，正是回报、增长和风险等基本的价值因子驱动着公司价值创造，而这本身就是经理人的经营管理目标。有了经营层面的价值基础，资本层面的价值实现才能有来源和支持。因此，只要有易于理解、便于操作的管理工具，打通资本与经营，连接未来和现在，价值管理并非遥不可及，而且应成为日常关注后焦点。
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