一本基于买空卖空与“两融”数据的行为金融新论，探讨了中国股市投资者非理性行为。
# s8 [. R: o% j5 f' q8 P, P. ? 融资融券交易是一种买空卖空机制，又暗含了杠杆效应。引入“两融”交易制度，极大地改变了我国股票市场原先的“单边”状况，同时也深刻影响着个人投资者行为。《融资融券与投资者行为》以行为金融学为理论前提和分析依据，针对融资融券交易这一特定的制度环境，研究我国股票市场个人投资者行为。该书试图解决：行为金融学关于投资者行为的研究结论，是否适用于我国股票市场“两融”投资者？“两融”投资者与普通投资者在过度交易、处置效应和投资绩效上存在什么样的显著差异？从事融资交易与从事融券交易的投资者行为之间是否也存在显著差异？
2 x2 M' r, H; U+ z+ D1 \, b 《融资融券与投资者行为》一书的实证研究结论，对于投资者个人，对于交易所、券商和上市公司这些资本市场的其他主体，对于政府监管部门，又有着不同的启示意义和独到的参考价值。
% _- c0 r& j- h% ^ 作者简介& D! R* |+ I1 r+ k# y/ Q( S
张云亭
1 q7 D+ y4 G; ^& n6 [8 m$ v 安徽桐城人。金融学博士、中欧国际工商学院EMBA、高级会计师。先后毕业于江西财经学院、上海财经大学和清华大学五道口金融学院。现任中信集团库务部总经理兼中信财务有限公司董事长、全国金融青年联合会副主席、中信管理学院特聘教授。
! x6 V/ p1 k, t; P8 \ 出版《国有企业债务重组》《*财务总监：战略、资源、理财与控制》《*财务总监：财务治理、价值管理与战略控制》《BOT+EPC：组织逻辑与行动框架》等多部学术专著。8 M5 G+ L0 u7 e( o# O8 M+ o
精彩书评# P2 _0 O0 y* ]2 S1 Q+ R z0 L/ g. b c
经济的高质量发展，需要资本市场有效配置资源，有很多问题值得研究。该书结合行为金融学和中国资本市场的制度安排，对融资融券投资者行为及其对市场运行的影响，提供了一个有价值的分析框架。张云亭博士的研究既有理论基础，又坚持以问题为导向，紧贴中国资本市场的实践，视角新颖独特，对我们做投资分析，以及思考如何改进市场交易制度安排，都具有较大的参考价值。该书值得投资者、学界与监管政策研究者认真研读。
4 H0 l9 `) q4 d8 t ——光大集团研究院副院长，光大证券首席经济学家彭文生8 d3 h0 Y- ^: T" U! ^, w
2015年的股灾，是中国证券市场发展史上永远不能忘却的痛。当我们对这场股灾进行深刻反思时，融资融券作为关键因素被提了出来。张云亭博士的新著《融资融券与投资者行为》让人眼前一亮。该专著基于某大型券商的投资者交易数据，采用科学严谨的分析方法，从制度与行为金融学的视角，针对股灾期间“两融”投资者行为，从过度自信、处置效应、投资绩效等不同维度进行了深入分析，得出了一系列有趣的结论。这些结论从学术上丰富和完善了我们对股灾期间“两融”投资者行为的认识和了解，也对监管者制定政策提供了重要的决策参考。该专著不仅逻辑清晰、结构严谨，而且行文流畅，全书娓娓道来，引人入胜。我强烈推荐这部专著给所有关心中国资本市场建设的每一位读者。+ @0 {7 S. @: a* m
——清华大学经济管理学院金融系主任、教授，教育部长江学者特聘教授杨之曙
, S+ T% U$ i4 {7 J, A& } 张云亭博士的新著《融资融券与投资者行为》，基于对行为金融学理论和中国市场制度的深刻理解，以及对“两融”投资者的交易行为特征进行全面、深入的探索和总结，最终形成了一系列研究成果，非常值得市场参与者和研究人员借鉴和参考。! M+ \0 [/ j! L
——清华大学五道口金融学院建树讲席教授，清华大学国家金融研究院资产管理研究中心主任余剑锋0 I# p6 ^7 @6 r0 `
融资融券作为资本市场的重要组成部分，对于资本市场信息传导机制、价格发现效率、市场稳定性和投资者行为，都有着重要的影响。云亭博士的新书，通过市场投资者在融资融券交易中的行为，为此前大量的相关理论研究提供了翔实的实证支持，对于中国市场融资融券投资者教育和资本市场深化改革，也提供了重要的证据和建议。& ]! g- _4 I( B
——清华大学五道口金融学院泛海金融学讲席教授，清华大学国家金融研究院副院长，美国耶鲁大学国际金融中心教授研究员朱宁
0 ?7 u3 ?; l) U, x2 I. j 目录 p: @: J$ C5 X& b
第一部分行为金融理论1
5 ^# O: e, h, @$ B) H! r 第1章从理性到心理4, e: |4 g' M5 l+ L: q+ ^ B
传统金融理论4
% O {# O# m" Q% Y, P 有效市场假说8* Y/ f# Z3 ^9 B2 ?8 G$ ^* t
行为金融理论的兴起15; a7 z' ]; @' f
与传统金融理论的比较21/ ?9 O( N" H5 L& y6 y* U/ J
第2章前景理论256 d R) t; [( ~6 y( {6 v) @2 A. [
奠基之石：前景理论257 X* [ o: i+ b; @. k3 V
框架效应32
* |5 q4 t% z( e# j0 B 心理账户35# x: k0 m1 V$ c5 t
第3章投资者个体行为39
& ]# P5 F& d, H+ V- F 启发式偏差39
1 ]" }; P9 X' A, `% w) \ 过度自信43! j7 K+ Y# y4 z8 r q
情绪504 {7 t. w5 S. L- S) l
学习机制52
9 A$ C6 M' @* R 第4章投资者交易偏差55( f+ p1 q; M) q+ x0 _ m9 X
过度交易554 q; L3 h# s; L8 t; e$ h
过度交易的行为谜底59( @8 F* Q$ b9 [# t+ [
过度交易负向影响投资绩效60. @+ c8 b4 W/ G# b0 l( ?9 A
处置效应62
5 `: S& h& b, i( C6 r 第5章投资者群体行为69
/ `; I8 J& _+ `; U6 k& \( H; V( i$ _ 社会因素69
; w3 g" m9 M# k+ z% H 从众现象71' S/ ]4 L5 b% \( @; H8 q/ Z& T2 t
羊群效应72
% c7 d$ Y7 J7 Q' J% K 第6章市场异象与非有效市场74
?- {& A+ }# C8 u) } 收益率异象74
' p! m' O! j: E+ K! }3 j% L 股票溢价之谜79
8 ^# _# l; s. | 过度波动性之谜80
I& m4 E1 y' w! n( x- [5 v: e# w 封闭式基金之谜828 \9 H# X' }* [
价格泡沫84
# V, \/ K9 u, [( }1 r* n: J- E; | 第二部分市场与制度环境879 y7 o9 ?, |* C) [3 R5 F
第7章我国股票市场的制度性特征92
3 D2 g0 F+ g3 D8 n1 V# W 股票市场的本质92
& r$ V* \2 u9 L! I. \ 我国股票市场的制度性缺陷946 d' F. m: H: t# x/ F- Q$ L
第8章我国股票市场的投资者特征100
9 `% v0 Z b; g/ W6 w& C. a% g7 u 我国股票市场的投资者构成100
$ s! e' I+ u. Q' X 个人投资者行为特征107* v* s5 P5 G: z, d7 R- c1 i
个体行为的典型影响因素112
8 A+ h) e1 _* \+ k: T: \, c4 S) ~ 第9章“两融”交易制度的深度解析116/ H1 o; t: {2 X* d, t9 X8 e
一种不可或缺的交易制度116
' _4 F/ _" C( X. a; |8 Z0 N 境外市场的“两融”模式118$ [5 r: [" }/ _6 e
融资交易与买空机制121" _. V6 q. Y9 c2 Z" b
融券交易与卖空机制122/ K% o+ G9 i! m: n
“两融”业务的功能123/ q( A) b- x6 j8 R
第10章我国股票市场的“两融”实践125
+ m0 D) ]# T. Z$ T2 _! S 我国股票市场的“两融”实践历程125
/ T6 S7 v- Y8 m8 w" s3 [" O 我国股票市场的“两融”实践特征128& _* o) V7 m. X7 ~& V7 ~
第11章“两融”交易制度的市场作用机制137
1 Y( ~/ v) |/ d( ]+ ] `; [ 买空卖空机制与定价效率137
2 @+ Z. n) w0 t3 W6 E& ?8 c 买空卖空机制与市场波动性144 c5 v k% Q9 w5 I
买空卖空机制与市场流动性1578 M! R- o1 r' ` w7 f3 p
第三部分交易数据的透视与发掘161" w5 n. Q0 z% G' W6 z
第12章样本数据及描述性统计166
# Y# J* K$ B+ ] 交易数据及其区间选择166
) V ~$ y+ j3 x) k 我们的数据来源168+ V U4 t6 K% O: }6 R/ V3 a
艰苦的数据处理1699 A3 p* e+ ?. r1 U9 B& p
一份描述性统计报告170' W( P$ {# z6 D1 b/ }* l+ D
“两融”信用账户174: Y, z- `( X* g* O% c
样本分组与抽取176
^0 E2 j7 q. p2 Y4 ^ 第13章“两融”投资者在过度交易吗（上）1785 `$ E' P8 a0 a2 L& s0 G, @
以往的实证研究1797 c/ G! _( `) i" G+ h
研究思路的厘清1832 D0 l2 N+ o5 p% o: d9 D" I, G8 q
研究假设的提出1866 m: [3 f6 r9 d0 c B9 h+ c
第14章“两融”投资者在过度交易吗（中）188. ?7 E1 M% Z; _
研究方法与实证模型188 |6 N7 M0 B5 K" V# |6 F; F
我们的计算结果194$ [0 t: N; E J. A4 Z, r
第15章“两融”投资者在过度交易吗（下）208
2 G! T( A9 k" Q0 Q& L3 {* F 两种稳健性检验208/ I) j% L! _. R' D8 C
作为补充的有趣讨论2141 z7 \7 K5 n0 y6 a1 G
专题总结218
5 J+ k2 X1 E* G 第16章“两融”投资者更不愿卖出亏损股票吗（上）222' C: R- |& B: N& N4 Z5 Q
以往的实证研究222* `- B1 r& c* J) h: G* `
研究思路及其假设228
9 }8 A# @/ s% ]+ Y- Y 第17章“两融”投资者更不愿卖出亏损股票吗（中）232( g0 \- O1 X7 t" b' W' b
研究方法与实证模型232
% p5 k# q2 H6 p6 { 我们的计算结果238! D% y3 {* k) e/ w5 X2 e
第18章“两融”投资者更不愿卖出亏损股票吗（下）257
5 t* z- H3 T. P d 针对两个模型的稳健性检验257
2 v+ f& G, w( ]/ K$ r3 r 作为补充的有趣讨论262) ]3 T7 F0 i L8 c S5 |6 B: ]- w
专题总结265( y& C5 l" U2 Y
第19章“两融”投资者更为非理性吗（上）271
G- T. j/ c$ R! E0 a 理论及实证文献综述272+ f5 T6 b$ @. Z- a4 D& k. h
研究思路及其假设276 S* Y5 w: {3 V: B" ^6 A- M
第20章“两融”投资者更为非理性吗（中）279; f/ C. F2 T0 k! U
研究方法与实证模型279* E" f) N/ X( J D+ H5 Q
我们的计算结果285
) [$ t5 K+ d' ?2 h! | Y/ t 第21章“两融”投资者更为非理性吗（下）297" C. `6 e+ E# w7 g: n$ p+ W
两种方法的稳健性检验297
6 Q: M! h+ L& Q% m 作为补充的有趣讨论3010 A3 t! z- d1 ]
专题总结307( e5 K. V7 x# _5 A% c( N
第四部分金融生活的新启迪313& m& c' ]6 }2 C. ~$ ^/ W/ R; ?
第22章对金融实践的分层启示317
c: x N7 Q$ _/ N4 }$ { 对个人投资者的启发317! ?% @ q0 p4 l/ c- R
对交易所、券商和上市公司的建议321' n5 x4 k# ]8 X6 f5 l s
关于政府监管的政策讨论3264 ] j4 R9 @' u, F8 l4 A
第23章关于“两融”与投资者行为的研究331/ z" B) p- m0 {5 ~ G. H
些许新意3313 c0 g2 d6 p% o, r3 l. v0 M
研究的局限性334+ H3 s* H4 e. ^3 N+ \
后续的改进方向339
/ \. ^3 S+ L+ f- u) W+ j# Q 后记3410 g+ r2 ]/ h. m$ }& r
参考文献355# O. P0 S: M2 {$ Q
5 }/ R- a( W5 J/ d
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